稳定币正成为美国国债市场一个意想不到的重要部分
最初只是加密货币交易者在交易所之间转移数字美元的一种方式，如今却日益为短期美国国债创造出一类新的买家。其联系十分直接：像USDT和USDC这样由美元支持的稳定币，需要其发行的代币背后有高流动性资产作为支撑。根据《GENIUS法案》创建的监管框架，短期美国国债是被允许支持受监管支付稳定币的关键储备资产之一。因此，如果稳定币的采用加速，发行商可能需要购买大量额外的国库券。
困难在于究竟需要增加多少。布鲁金斯学会最近的分析估计，到2030年，不同的稳定币增长情景可能产生约4000亿至2.3万亿美元的第一轮净国库券需求。这个上限数字足以引起华盛顿的关注，尤其是在美国政府面临持续赤字、超过30万亿美元的可流通债务以及国债收益率曲线长端压力日益增大的情况下。
但简单的故事——更多稳定币等于数万亿美元的新美国债务需求——忽略了几项重要的复杂性。稳定币可能成为主要的国债买家，但这并不意味着每一美元稳定币的增长都代表着一美元对政府债务的新需求。
稳定币已是主要国债买家
稳定币发行商并不会将客户的美元存放在金库里。支持主流法币支持型代币的储备资产通常以现金、短期政府证券、国债回购安排及其他高流动性工具持有。在最大的发行商中，这些数字已经相当可观。Tether报告称，截至2026年第二季度末，其USDT流通量约为1846亿美元。该公司表示，其储备组合仍集中在短期、高质量的流动资产和美国政府支持的资产上。Tether也自称是世界上最大的美国国债买家和持有者之一。
Circle遵循同样的基本储备原则。截至8月20日，USDC的流通量约为727亿美元。USDC储备的大部分通过Circle Reserve Fund持有，这是一只由贝莱德管理的、在美国证券交易委员会的政府货币市场基金，其储备包括短期美国国债、隔夜国债回购和现金。综合来看，最大的稳定币发行商已经控制着足够在短期融资市场中发挥作用的储备组合。而且这个市场可能变得相当庞大。
稳定币市场正接近3000亿美元
布鲁金斯学会估计，截至2026年6月，全球稳定币市场约为2700亿美元。更近期的市场估计则将这一领域定在约3000亿美元。这与整个美国国债市场相比仍然很小。但稳定币储备并非均匀分布在所有期限的国债中，其重要性集中在曲线的短端。这一区别很重要。美国政府不断为几周或几个月内到期的国库券进行再融资。一个愿意吸收数千亿美元短期证券的新结构性买家，即使没有在整个政府债券市场占据主导地位，也能影响需求。而美国的监管可能强化这种关系。
《GENIUS法案》如何将稳定币与国库券联系起来
《GENIUS法案》为美国支付稳定币建立了第一个全面的联邦框架。其最重要的要求之一涉及储备。受监管的支付稳定币必须由允许的储备资产一对一支持。这些储备可以包括现金、银行存款、短期国债和符合条件的回购安排，以及其他高流动性资产。对于发行商直接持有的国债，该框架通常关注剩余期限在93天或更短的债务。这就在稳定币增长和国库券需求之间建立了天然联系。想象一下，一个受监管的发行商创造了100亿美元的新稳定币，同时承担了100亿美元的赎回义务，因为持有者必须能够将这些代币兑换成美元。为了安全地支持这一义务，它需要大约100亿美元的储备资产。如果这些储备中的大部分进入国库券，那么新的稳定币发行实际上就产生了对短期美国国债的额外需求。将这个过程从数十亿扩大到数万亿，潜在影响就会变得大得多。
稳定币真的能创造2.3万亿美元的国债需求吗？
2.3万亿美元这个数字不应被解读为预测。它来自情景模型。布鲁金斯学会的研究人员Nellie Liang和Brent Neiman研究了未来稳定币采用的几种可能路径，并估计了这些情景可能产生的第一轮净国库券需求。他们的范围大约是到2030年达到4000亿至2.3万亿美元。低情景和高情景之间的巨大差距告诉我们一个重要信息：目前还没有人知道稳定币会变得多大。财政部长Scott Bessent此前曾表示，这个市场最终可能增长到数万亿美元。但采用将取决于远不止加密货币交易。跨境支付、企业财资运营、商户结算、代币化金融市场以及国际对数字美元的需求，都可能决定该领域的最终规模。如果稳定币仍然主要是一种加密货币结算工具，增长可能较为有限。如果它们成为主流的全球支付基础设施，发行商产生的储备需求可能会变得巨大。
外国稳定币需求可能最为重要
稳定币增长的来源可能比市场变得多大更为重要。设想一位美国投资者将1万美元从货币市场基金转入稳定币。该货币市场基金可能已经持有国库券。如果它卖出这些国库券以满足赎回，然后稳定币发行商再用这1万美元购买类似的国库券，那么几乎没有创造新的净需求。所有权只是从一个金融工具转移到了另一个。现在考虑另一个国家的用户，他持有本币储蓄，并将其兑换成1万美元的美元支撑稳定币。如果这些资金之前在美国金融体系之外，那么稳定币发行商现在可能用它们来购买国库券。这代表了一个更清晰的额外需求来源。这就是为什么国际采用对国债理论如此重要。美元稳定币使得美国货币对那些可能无法方便地使用美国银行账户的用户变得可用。某人可以在不向美国银行开户的情况下持有代表美元的代币。如果数百万用户开始使用这些代币进行储蓄、商业或跨境支付，那么底层的储备系统就可以有效地将全球对数字美元的需求引导到美国国债中。
稳定币可能延长美元化进程
这为美国创造了第二个战略优势。稳定币可能加强美元的国际角色。世界上最大的稳定币大多以美元计价。当另一个国家的人持有USDT或USDC时，他们实际上是在选择数字形式的美元，而不是他们的本国货币。随着稳定币使用的普及，数字美元化可能因此扩展到那些历史上获得传统美元银行服务受限的市场。从华盛顿的角度来看，这可能会加强对美元以及用于支持这些代币的政府证券的需求。然而，对于外国政府来说，同样的趋势可能看起来截然不同。货币较弱的国家可能会看到居民将储蓄和支付转移到美元稳定币，从而减少对本国货币的需求并削弱货币主权。这就是美国以外的监管机构正在制定自己的稳定币框架、央行数字货币和实时支付系统的原因之一。因此，稳定币与国债的关系不仅仅是一个加密货币的故事。它越来越成为一个地缘政治货币故事。
国债操作使时机更加有趣
围绕稳定币的辩论正值美国国债市场一个异常敏感的时期。由于投资者权衡巨额财政赤字、通胀风险和大量债务发行，长期政府债券收益率最近攀升至多年未见的水平。美国财政部已通过扩大对长期证券的流动性支持回购操作来应对。财政部长Scott Bessent本周确认，政府计划从9月10日开始，将10至30年期证券的季度回购规模扩大一倍。这种方法被描述为一种“国债操作”：在长端支持流动性，同时政府的融资结构继续严重依赖短期借款。这并不意味着稳定币在为财政部的债券回购提供资金。它们没有。Bessent表示，即时的回购计划可以利用财政部一般账户，该账户最近持有约9400亿美元，这意味着不一定需要额外的国库券发行为每次回购融资。但更广泛的方向仍然重要。在受监管的稳定币被鼓励持有这些工具作为储备的同时，财政部恰恰需要可靠的短期政府债务需求。这种一致性解释了为什么稳定币吸引了远超加密货币政策圈的关注。
一个3000亿美元的市场仍然可以很重要
怀疑论者可能会合理地指出，约3000亿美元的稳定币市场相较于超过30万亿美元的可流通美国国债来说是小的。这种比较是正确的，但并不完整。稳定币不需要取代外国政府、养老基金或主要资产管理公司作为国债买家才能变得重要。它们的影响力集中在短期期限。而且，与许多传统投资者不同，稳定币发行商有结构性理由持有流动性政府证券。这些储备主要不是方向性的债券交易，它们的存在是为了支持赎回。随着稳定币负债的增长，储备通常也需要随之增长。这创造了一个潜在的粘性国债需求来源。一家对冲基金可以决定国库券没有吸引力而转向另一个资产类别。但一个拥有数十亿美元可赎回代币的受监管稳定币发行商，要大幅增加储备风险的自由度要小得多。这种差异可能使稳定币需求异常持久。
Tether展示了该模式能有多赚钱
储备管理也是稳定币经济学的核心。Tether报告称，2026年第二季度净利润约为15亿美元。该公司表示，这一结果主要得益于其美国国债投资组合和回购持仓的表现。这揭示了稳定币商业模式的一个强大特征。用户通常持有代币，但并不获得其背后的储备资产产生的收益。发行商从国库券中获得利息，同时维持一种旨在保持价值一美元的负债。在足够大的规模下，这种利差可以产生可观的收入。这种经济激励鼓励发行商在维持大量短期政府债务组合的同时，增加稳定币流通量。然而，《GENIUS法案》也阻止受监管的支付稳定币仅仅成为传统的带息储蓄产品。这一区别可能会限制仅为了寻求收益而从货币市场基金和银行存款中转移的资金量。
稳定币增长并不等于新的国债需求
这是看涨国债论点中最重要的限制。假设稳定币供应量最终从3000亿美元增长到1万亿美元。人们很容易得出结论，这一变化创造了大约7000亿美元的新政府证券需求。但这不一定是真的。钱必须来自某个地方。如果用户通过从已经持有国库券的货币市场基金中撤资来为稳定币购买提供资金，那么净增加额可能会小得多。如果他们把钱从银行存款中取出，银行可能会减少自己对政府证券的持有。如果稳定币取代了国外持有的实物美元，美联储和财政部也可能失去与传统现金相关的一些铸币税收益。金融体系必须作为一个整体来评估。稳定币可以改变谁拥有国债，但并不会等量增加总国债需求。这就是为什么布鲁金斯学会的估计侧重于净需求，而不是简单地将未来稳定币市值乘以储备比率。
还存在再融资风险
对国库券的更多需求听起来是有益的，因为它可能有助于政府以较低的短期利率借款。但这里有一个权衡。国库券到期很快。如果政府因为稳定币发行商创造了强劲需求而越来越依赖短期债务，那么联邦债务的平均期限可能会下降。这意味着更多的债务需要更频繁地再融资。当利率上升时，短期借款成本会迅速重置。一个严重依赖长期债券融资的政府，其借款成本被锁定多年。而一个更严重依赖三个月期国库券的政府则会反复回到市场。因此，稳定币需求可能使短期政府融资变得更便宜，同时却增加了展期风险。这就是为什么政策制定者不能将稳定币视为解决美国财政问题的简单方法。
稳定币无法解决美国债务问题
即使是最乐观的稳定币情景也无法解决根本的财政挑战。美国正面临巨额赤字，需要大量融资。根据布鲁金斯学会的数据，仅从2026年7月到12月，财政部预计每个工作日净借贷超过100亿美元。一个新的国债需求来源是有用的。但它并不能消除解决政府支出、税收、偿债成本或联邦借款长期轨迹的必要性。稳定币可以改变需求的构成，但它们不能让债务消失。这一区别很重要，因为政治讨论有时会将稳定币的采用视为一种几乎不费吹灰之力就能为美国国债创造数万亿美元新买家的方式。现实更为微妙。
投资者接下来应关注什么
几个指标将显示国债与稳定币相关的论点是否真的在发展。首先是稳定币市值。超越当前约3000亿美元市场的持续增长，将增加可用于国债投资的储备基础。第二是储备构成。USDT、USDC和未来受监管的稳定币可能选择不同的国库券、回购和现金组合。第三是地域采用。由国际需求驱动的增长，更有可能代表真正的新资本进入美元资产，而不是美国货币市场产品之间的简单转换。第四是《GENIUS法案》的实施。财政部于8月17日发布了拟议规则，该框架预计将于2027年1月生效。监管机构如何解释储备、许可和外国发行商的要求，可能会显著影响该行业的增长率。最后，国债融资政策也很重要。如果华盛顿继续将发行转向更短期限，同时稳定币储备需求上升，那么加密货币监管与政府债务管理之间的关系将变得越来越难以忽视。
稳定币正成为美国债务故事的一部分
最重要的变化是概念性的。稳定币不再仅仅因为为加密货币交易所提供流动性而重要。它们正成为支付基础设施、全球美元分配以及美国国债市场的一部分。一个受监管的美元稳定币实际上是两个产品同时运作。对用户来说，它是在区块链网络上可以移动的数字美元。在幕后，它也可以代表对短期美国国债的需求。如果市场增长到数万亿美元，这第二个功能可能变得具有经济意义。布鲁金斯学会4000亿至2.3万亿美元的范围说明了潜在的规模，但也说明了不确定性。实际数字将取决于新稳定币用户来自哪里，他们取代了哪些金融资产，以及发行商如何构建其储备。因此，稳定币不太可能成为美国债务问题的神奇解决方案。但它们可能成为更现实的东西——一个庞大、持久且全球分布的国库券需求来源。对于一个最初是加密货币交易者数字现金的资产类别来说，这将是一个非凡的转变。
